短期流动性面临多重考验 逆回购与“麻辣粉”双管齐下

　　税期高峰已至、7000亿元“麻辣粉”（MLF，中期借贷便利）回笼在即、逾5500亿元政府债券蓄势待发……本周，流动性将面临多重因素的叠加扰动。分析人士指出，着眼于“跨周期调节”，前瞻性应对经济运行挑战，预计央行将采取综合措施，维护流动性合理充裕，搭配运用公开市场逆回购与MLF操作仍是大概率事件，同时将加大对科技创新、小微企业、绿色发展等领域的定向支持力度。

　　短期流动性面临多重考验

　　不考虑央行操作的话，本周银行体系流动性将面临多重考验。首先，8月税期高峰已至。作为季度中月，虽然8月的税收走款规模无法与7月相比，但在月中税款清缴入库的高峰时点，其对短期流动性造成的边际影响仍不容忽视。据统计，过去3年，8月财政存款平均增加2094亿元。

　　其次，7000亿元“麻辣粉”即将到期。今年下半年，MLF到期明显增多，继7月4000亿元MLF到期后，8月到期量进一步增至7000亿元。市场普遍分析，7月央行全面降准，有对冲三季度MLF大量到期的考虑，虽然此次降准释放的资金量约1万亿元，但被7月税期、MLF到期等吸收之后，释放的增量资金有限，料无法完全对冲8月MLF到期的影响。

　　最后，8月下半月政府债券加快发行的预期开始兑现。今年地方债发行偏慢，积压待发规模大，不少机构预计8月、9月将迎来发行高峰期。目前各地披露的8月地方债计划发行量合计超过1万亿元，但8月发行起步慢，后续需加快速度。据海通证券测算，截至8月12日，8月已发行1661亿元地方债，已披露未发行规模达10492亿元。最新数据显示，本周地方债计划发行量已超过3700亿元，有望刷新今年以来单周发行量纪录，再加上国债，全周政府债券发行量将超过5500亿元。

　　鉴于上述多方面因素造成的基础货币回笼总量远超过1万亿元，且在时点上交织叠加。市场人士认为，要保持流动性合理充裕，以及货币市场平稳运行，仍有赖于央行适时提供流动性支持。

　　逆回购与“麻辣粉”双管齐下

　　短期流动性供求压力显而易见，央行给予必要流动性支持几无悬念，可能动用的工具和手段则成为近期市场热议的话题。

　　降准并未被排除在讨论范围之外，但可能性微乎其微。8月，地方债加快发行，更大规模MLF到期，加上财政税收等因素，与7月降准时的情形颇有几分相似。然而，历史上连续两个月降准的例子少之又少。目前经济仍保持稳定恢复态势，短期再次降准理由不充分，且政策信号过于强烈，不利于维持稳定的政策预期。

　　机构分析，央行大概率会搭配运用公开市场逆回购与MLF操作进行对冲。一方面，公开市场逆回购操作作为短期流动性工具，定位于调节流动性边际波动，熨平税期、债券发行缴款等的影响本就在“职责范围”之内；另一方面，MLF每月月中操作实现常态化，而8月有大量MLF到期，续做在情理之中。

　　可以预期，面对短期多种因素扰动，公开市场逆回购操作有望适时放量，更大悬念则在于8月到期MLF会不会被完全续做。中信证券固收首席分析师明明认为，7月降准或继续置换部分8月到期的MLF，8月央行或不实施足量续做。

　　有业内人士提示，近期银行同业存单利率大幅走低，并已明显低于MLF利率，这为金融机构实现低成本融资提供有利条件，相应也减轻了MLF操作的压力。截至8月13日，1年期股份行同业存单发行利率为2.68%，低于1年期MLF利率20基点以上。这意味着，大中型银行通过发行同业存单融资，比直接向央行借钱成本更低，增添了8月MLF不足量续做的可能性。

　　继续增强调控前瞻性

　　近期同业存单利率明显低于MLF利率，说明“降息”的预期已经出现。分析人士认为，降准是对未来经济运行不确定性增多的前瞻应对，表明“稳增长”在政策考量中的权重再度上升，类似动作可能具有一定持续性，但也要避免宽松预期过度发酵。

　　7月降准虽被定义为“常规操作”，但蛰伏的降准工具被重新唤醒，货币调控的想象空间也随之打开。此次降准之后，对于MLF利率、LPR（贷款市场报价利率）下调的预期均已出现。

　　分析人士指出，7月降准的宏观背景在于，全球疫情仍在持续演变，外部环境更趋复杂严峻，国内经济恢复有待稳固。在这一背景下，调控部门要做好宏观政策跨周期调节，统筹做好今明两年宏观政策衔接，保持货币政策稳定性，增强前瞻性、有效性，保持经济运行在合理区间。

　　着眼于“跨周期调节”，前瞻性应对经济运行风险挑战，机构预计，四季度存在再降准可能性，但“稳”的基调没有变，“降息”的出现有待更强催化剂。

　　在平安证券首席经济学家钟正生看来，未来结构性宽松工具可能被率先使用，全局性宽松工具则需要视财政发力情况、经济下行压力、美联储货币政策动向而综合评估。

　　从这个角度分析，近期市场利率过快下行，一定程度上是市场预期走在了政策前面，倘若在8月MLF利率上得不到印证，市场预期可能需要适度纠偏。