深交所合并主板与中小板 对两板公司估值无明显影响

张 歆

　　分分合合最适合品味。

　　上周五，证监会正式批复深交所合并主板与中小板。总体安排是“两个统一、四个不变”。其中，“两个统一”是指统一主板与中小板的业务规则，统一运行监管模式；“四个不变”是指板块合并后发行上市条件不变，投资者门槛不变，交易机制不变，证券代码及简称不变。

　　笔者认为，从深层次发展而言，深交所主板与中小板的合并，投射的是中国经济发展的结构转型、是资本市场服务实体经济的核心路径切换；就二级市场呈现而言，深交所主板与中小板的合并，在上述“两个统一、四个不变”的安排下，料不会对两个板块上市公司估值产生明显影响。

　　一方面，深交所主板和中小板合并虽然由监管部门具体部署实施，但本质上是经济发展、资本市场职能变更的自然选择和内在要求。

　　资本市场创建和发展至今已逾30年，其服务实体经济发展的目标一直没变，但阶段性任务重心还是有所区别。在中国经济高速发展阶段，资本市场的层次结构自然更注重与规模相结合。如今，中国经济已经进入高质量发展新阶段， “牵一发而动全身”的资本市场承担的任务“更新”至支持科技创新、引导产业结构调整、激发人才创新活力等，所以资本市场的“融资端测评”维度更加丰富，不局限于企业规模，而是更注重观察其行业发展潜力、技术研发能力、项目商用前景、国产替代能力等。

　　中小板自设立起，就定位于主板内设的板块，在主板制度框架下运行，经过16年的发展，中小板上市公司总体不断发展壮大，在市值规模、业绩表现、交易特征等方面与主板趋同，坚守深交所主板与中小板的差异性的必要性已不充分。可以说，合并是顺应市场发展规律的自然选择，也是构建简明清晰市场体系的内在要求。

　　另一方面，在实际操作层面，深交所主板与中小板的合并是具备制度基础、认知基础、估值基础的，因此，不会对投资者的理性估值判断产生明显扰动，也不会成为上市公司估值重心变化的驱动因素。

　　中小板自设立以来所遵循的法律法规、部门规章等与主板总体一致，本次合并不涉及相关法律法规、部门规章等实质性修订，这也是本次合并的制度基础；而主板和中小板的上市企业整体而言主要是规模差异，并无显著“属性差异”，这是投资者的认知基础。更重要的是，深交所主板和中小板估值方法基本一致，也就是合并的估值基础。

　　数据显示，截至1月底，深市主板的上市公司，以食品饮料、房地产、家用电器等传统行业为主，平均市盈率为21.74倍。中小板的上市公司，以电子、医药生物、计算机等新兴行业为主，平均市盈率为36.34倍。两个板块的估值水平在绝对值上存在一定差异，但差异的原因主要是上市公司所处行业的不同。换句话说，两个板块合并前后的估值体系，投资者门槛和交易机制均没有改变，因此，从理性投资维度来看，合并后相关板块的流动性和估值水平大概率上不会有显著变化。

　　另据观察，本次合并涉及的交易所、券商的技术准备，市场解释等方面进行得也非常高效顺畅。从金融基础设施建设角度来看，这些工作不仅必要，而且对合并过程的稳定性、合并目标的达成率均有重要影响。

　　综合分析，笔者认为，深交所主板和中小板的合并，是监管部门对于中国经济和资本市场发展新阶段的响应；是深化改革目标在资本市场制度优化的又一次落地；是投融资诉求转变在多层次资本市场的投射；也是投资者专业度和可塑性在二级市场面临的“实测”。这些因素，才是本次“两板合体”的真正推手。

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